月度归档:2025年03月

充分认识大模型的局限极其衍生的确定性机会 每周观察与思考Y2025W13-01

充分认识大模型的局限极其衍生的确定性机会 每周观察与思考Y2025W13-01

大模型有两个局限,基本清晰了。

第一个是创新。现在的通用大语言模型是否可以产生一些创新,答案是基本不能。就是通过两年的实践,市面上任何一款大语言模型都没有诞生有价值的创新。有人做过测试,大语言模型通过组合资料产生创新的概率,只是人通过组合资料创新概率的0.04%,万分之四,相当微不足道。

第二个是理解。大语言模型能否通过阅读无限多资料理解现实世界,从而通向所谓的通用人工智能?答案也是很难。通用大预言模型的边界止于物理世界,阅读再多资料也无法理解物理世界。通用模型框架内的量变并不必然达到质变。

通用大语言模型的未来在于专业化改造。就好像人完成了通识教育后,一定要经过专业化的教育和培训才能成为适应现代社会的人才。通用的大语言模型在企业端形成真正的生产力,必须构建本企业、本行业的智能体。而智能体的产生,有需要有标准化数据、模型算力、应用场景和责任团队四个前提,缺一不可。从这个角度讲,至少从对通用大语言模型的理解上,国内企业还是以宝钢为领头企业,其“六个行动”的提法,也是市场上最全面、最深刻的表述。

这会产生一个矛盾。各家企业布置自己的智能体,芯片需求会大增;芯片制造业会繁荣;芯片制造有没有可能像彩电、钢铁、光伏一样,大干快上,直接把价格打爆?完全有可能。深圳的芯片企业应用ARM架构已经实现了7纳米级别的160核芯片量产。

ARM架构是什么?苹果的A系列手机芯片、M系列芯片,就是ARM架构的产品。现在,中国境内可以自主生产类似的产品了。

虽然功耗、体积上不如iPhone的芯片,但大企业搞智能体,够用了。

前面我们多次提到,芯片制造很耗电。电力将成为算力的支撑。从发电和输配电的角度分析,输配电不确定性较强,火力发电的源头——煤炭企业是最确定的投资标的。

煤炭板块股票多,还是推荐前期列出的不超过十只股票。这轮行情,是分红的行情。A股最大的基本面是分红。谁分红,谁会获得更多认可。

另外,宝钢是最确定的。确定性在于,钢铁行业深度嵌入大模型,宝钢有最好的场景——同时,现在宝钢对大模型的理解是最深刻的。

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美联储没说什么,市场抢跑了:关注3月19日美联储FOMC利率决议引发的新一轮降息预期 每周观察与思考Y2025W12-02

美联储没说什么,市场抢跑了:关注3月19日美联储FOMC利率决议引发的新一轮降息预期 每周观察与思考Y2025W12-02

美国东部时间3月19日下午,美联储联邦公开市场委员会FOMC发布利率决议,维持利率在4.25%-4.5%之间。公告正文基本还是以官方辞令为主,维持2%的通胀率云云。

随着公告发布,利率市场已经在降息的预期方向上抢跑了。

上次会议时间是1月29日。两次会议期间,市场对利率变化的预期经历了一次先升后降的变化。

  • 1月29日,市场提示超过90%的概率未来一年利率会落在3.5%-4.5%的区间,维持现有利率的概率超过10%。
  • 2月18日,市场提示超过80%的概率未来一年利率会落在3.75%-4.5%的区间,维持现有利率的概率超过15%。
  • 3月19日,市场提示超过80%的概率未来一年利率会落在3%-4%的区间,维持现有利率的概率超过3%。

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将每日的市场概率加权计算,可以看出目前市场预判远端利率会出现明显下降。

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甚至,有人开始下注一年以后利率降至2.25%-2.5的区间。

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对于2025年年底的利率预测,市场在2月19日前后的预测和现在出现了明显的不同。

  • 2月19日,超过50%的参与者认为年底利率会维持在4%-4.5%的区间。
  • 3月19日,超过80%的参与者认为年底利率会降至4%以下。

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这里隐含一个市场工具:每次会议前一个月、一个星期,期货合约上都会看到对下次会议的预判。4月7日(周末)是下次会议前一个月,届时可以通过1M期限的期货合约及时掌握市场对5月会议的预判。如果继续强化降息预期,则2025年全年利率将确定下行。

总结:

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煤炭板块即将反弹 每周观察与思考Y2025W12-01

煤炭板块即将反弹 每周观察与思考Y2025W12-01

历史上A股市场的煤炭板块和商品市场的煤炭板块基本同步。最近一周煤炭股票普遍触底反弹,焦煤焦炭也开始在级别上由大到小渐次见底。

煤炭股票和商品可能会出现一轮反弹行情。这轮反弹如果出现,级别至少是小时线级别的,持续两周以上。

商品上,按照基本面供需情况掌握节奏。

股票上,要以“现金分红”为纲,选择基本面好,被市场广泛认可的板块内个股。

焦炭

  • 开滦股份600997

焦煤

  • 山西焦煤000983
  • 潞安环能601699
  • 冀中能源000937
  • 华阳股份600348
  • 平煤股份601666
  • 盘江股份600395

动力煤

  • 苏能股份600925

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参考:

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如何看待当下离岸人民币的走势 每周观察与思考Y2025W11-02

如何看待当下离岸人民币的走势 每周观察与思考Y2025W11-02

用5年的均值上浮5%作为辅助线观察,周线图上:

美元指数

再次碰线。八年来这是第八次碰触这条线。小级别日线上,110.15以来的这波下跌还没有走完,这次跌穿的可能性略大。

这个关键位置现在看是103.3,这里跌穿后,在100左右美元指数会遇到一个重大支撑位,能否再次下破不知道。

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离岸人民币

7.37一线,周线图三次出现顶部。3年以来人民币整体贬值的通道中受阻回调,第一目标位7.07-7.00一线。

考虑到周线图的交易节奏,2025年上半年(二季度内)人民币将整体保持升值。

下半年,是否能够借这波升值彻底反转3年来的贬值走势,需要更多宏观因素配合。其中最重要的就是资本项下的外汇管理制度。如果外管制度可以配合,股市和汇率会形成正反馈。

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COMEX和上期所的黄金

  • 美元计价的黄金价格现在偏离5年均值2.74倍标准差,概率密度只有0.31%,即99.7%的概率,价格要低于这个位置。
  • 人民币计价的黄金价格现在偏离5年均值2.51倍标准差,概率密度只有0.60%,即99.4%的概率,价格要低于这个位置。

以黄金为锚定标准,美元的贬值预期强于人民币,间接地,即:美元对人民币短期存在贬值预期。

值得注意的是,美元计价的黄金和人民币计价的黄金在周线图上的波动,在二阶导数和三阶导数的层面,二者强弱预期是倒置的。美元有二阶见顶的信号,人民币计价的黄金还没有。结合前面的汇率分析,今年下半年人民币汇率存在一定不确定性。

结论

  • 美元短线(对商品/对人民币)继续贬值,关注美元指数100位置的支撑;
  • 上半年人民币保持对美元升值,目标汇率7.07;
  • 黄金处于高度敏感位置,短线可能因均值回归引发剧烈波动
  • 中长线人民币是否能扭转对美元贬值的趋势,关键看二季度后宏观层面的支持情况。高度关注上半年外管、资本市场相关的政策变动(近期QFI放开+一波宣传即是政策组合中的一部分)。

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A股最大的基本面是分红 每周观察与思考Y2025W11-01

A股最大的基本面是分红 每周观察与思考Y2025W11-01

A股市场目前上市公司超过5384家,加上各种ETF、板块指数,理论上可交易标的会更多。除了数量多,行业覆盖广也是A股市场的一大特点。各种行业分类划分下来,A股市场涉及的行业基本覆盖了社会经济的方方面面。

这样的背景下,选股成了是交易的第一步。有了选股,才有择时。如果交易了错误标的,择时再好,风险也控不住。

按照一般的理论,选股的第一步是看“基本面”。厘清基本面是交易的重中之重。

按照卡尔波普尔的范式,只有可证伪的理论才有可能是科学的理论。常见的“大而化之”的基本面分析方法,往往意味着浮于表面,缺乏自省——分析来分析去,不能自我证伪,错了永远是用功还不够、信息还不全、消息还不快——而不是方法错了。不能被证伪的范式,一定不科学。这种“大而化之”的研究工作往往浮于表面,也很难产生“认知的Alpha”

不妨换个思路,主动“以偏概全”,舍弃掉所有的媒介分析和数据汇总,直接上手“解构”“基本面”

先明确几个公理性质的前提:

  • 企业存在的目的,是创造价值
  • 价值的核心是股东回报。社会责任和就业是次生的价值,从属于股东回报。
  • 股东回报的主要体现形式是分红。分红是现金分红。
  • 股东回报的比率,比起定期存款利率要有差距,差距要体现出风险的价值。

承认以上几个前提,即可归结出第一个基本面分析的角度:现金分红

“现金分红”这四个字,远比所谓的“股东背景”、“商业模式”、“技术壁垒”、“财务指标”、“议价能力”、“自然融资”来得可靠。能做到以高于定期存款利率一定比率的现金分红,上市公司至少要做到:

  • 持续盈利。利润是第一前提,没有利润,分红无从谈起。
  • 持续获得现金。利润表基于权责发生制,有利润不一定有现金。现金分红第一要利润,第二是现金。
  • 大小股东利益一致。一家公司大股东小股东利益不一致,一般不会现金分红,而是转移利润。现在很多规模化的合资餐饮企业的“中央厨房”和“集中采购”,都沦为了利益输送的重灾区。
  • 未来的资本支出有来源。重大投资要有资金来源,要么是外源性的,要么来自经营积累。企业有现金分红,意味着未来的重大资本支出要么有着落,要么不存在。CapEx确定,对企业持续经营意义重大。

很少有哪个观察角度能像现金分红一样,从一个单一指标反映出“持续盈利”、“持续获现”、“大小股东利益一致”、“资本支出确定”这些信息。更难能可贵的是,这些结论分析的对象,全部是事实;分析的过程,全部是“事实判断”。与之对比,大而化之的基本面分析,分析的对象更多是财务指标或销量、份额等数字,是次生的数据;分析的结论也往往是“好”、“比较好”、“优于同业”一类的“价值判断”

基于【价值判断】形成的结论,永远不如基于【事实判断】形成的结论。这是基本面分析中尤为重要的一个问题。

此处不妨把现金分红的比率定为定期存款的2倍,分子是现金分红的金额,分母是净资产。经过粗略筛选,可以过滤掉绝大部分的上市公司。结合其他基本面选股指标,可以把股票池控制在100-300只股票之间,是一个很舒服的规模。

以上,是基本面选股的第一个指标:现金分红。这是A股最大的基本面。

具体的实现方法各类软件都能实现,此处不展开。

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远兴能源 000683.SZ

  • 第一目标位:7.76
  • 第二目标位:8.98
  • 第三目标位:12.99

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2025-03-11

2025-03-12

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螺纹指数日线的“决斗线” 上期所日志 209250306

螺纹指数日线的“决斗线”

3月6日收盘,螺纹指数日线出现了经典的“决斗线”形态

未来一到两周是今年内很关键的交易日。按照去年9月以来的走势,这个位置向上的概率略大。

从交易的角度讲,现在可以基本确定的只有一件事:会有一轮行情。

无论向上还是向下,都要经历一轮“假设检验”:

  • 先选择一个方向突破;
  • 随后一个pullback回拉失败;
  • 行情延续。

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参考:

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发改委的报告,和马来西亚的计划 每周观察与思考Y2025W10-02

发改委的报告,和马来西亚的计划 每周观察与思考Y2025W10-02

一、发改委的报告——有电的,要造芯片

今年两会上,发改委提交了《关于2024年国民经济和社会发展计划执行情况与2025年国民经济和社会发展计划草案的报告》,提请第十四届全国人大三次会议审查。

在报告中,大标题“三、2025年国民经济和社会发展计划的主要任务 - (二)因地制宜发展新质生产力,加快建设现代化产业体系”之下,提到了“持续培育壮大新兴产业”和“加快布局建设未来产业”。

“新兴产业”和“未来产业”是不一样的。所谓“新兴产业”,一般是指商业模式上已经成熟的、成本还有下调空间的、相对晚近的产业。所谓“未来产业”,更多是指商业模式还在固化过程中的,未来有巨大成长空间的行业。两者有区别,一个重在“扩规模和降成本”,一个重在“新价值和高成长”。

这里,值得注意的有两个点。

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第一,“持续培育壮大新兴产业”这部分,文中列举了七个抢先突破的新兴领域。这七个领域中,只有“先进计算”和“开源指令集架构”同时满足“技术路线清晰”和“进入门槛较高”这两个条件。从投资者的角度看,七个领域中,“先进计算”和“开源指令集架构”这两个更具备投资的价值。

而“先进计算”和“开源指令集架构”这两个概念合在一起,其实就是我们平常说的:芯片产业

按照国内的文风文法,这七个领域后面的原话是“支撑电子信息制造业加快迈向全球价值链中高端。”其中“加快”+“迈向”背后的意思,是现在已经走在迈向全球价值链中高端的路上了,后面要进一步加快。从我们了解到的情况看,ARM中国已经在广东省地方政府的引导下正在有序重组,地方的芯片企业已经实现了5nm/128核的芯片生产。未来ARM中国重组完成后,ARM架构+现有的产能,可以预见中国芯片行业即将弯道超车。中国境内会诞生新的芯片制造巨无霸企业。

文中提到,要“深入实施国家战略性新兴产业集群发展工程”。从现有的产业布局看,这个“新兴产业集群”,很大概率会落地在深圳,围绕芯片制造这个主题展开。

第二,“加快布局建设未来产业”这个提法中,给出了芯片产业未来明确的发展方向:

  • 持续强化算力、数据等人工智能基础要素高效能供给,构建开源模型体系
  • 深入实施 “人工智能+”行动,因地制宜、分类施策建设国家人工智能行业应用中试基地

十年前国务院提出“互联网+”这个概念,当时也经历过一轮泡沫从无到有的过程。十年过去了,中国社会已经成为了高度互联网化的社会,普通中国人日常生活也已经高度互联网化。2025年,熟悉的表达变成了“人工智能+”,而发改委的报告中也明确指出了,路径就是通过“算力”、“数据”等基础要素的高效能供给,构建开源的模型体系。

反正我们有足够的芯片产能,有足够的电力供给(2024年全年国内发电总量突破了10万亿度,人均7000多度),有足够的下游应用场景,有足够的政府资源可以调配,14亿人口也已经历了十年的互联网启蒙,已经充分“互联网化”。“人工智能+”从成熟到落地,就是时间问题。

当然,这个“人工智能行业应用中试基地”,大概率会落在“六小龙”的所在地杭州湾。

综合上面的分析:

  • 新兴产业中,最具备投资价值的,是芯片产业,也就是“先进计算”和“开源指令集架构”这两个领域。地点,大概率是在深圳。
  • 未来产业中,将会以“人工智能+”为主题,在各行各业中广泛落地。“中试基地”大概率会落在杭州湾。
  • “人工智能+”这个未来产业,会以“芯片产业”这个新兴产业为基础。
  • 未来一段时间,主题词就是两个:“芯片”和“人工智能+”;地点就是两个:深圳和杭州。

这个“造芯片”,不只是芯片的架构、制造、封装、测试,更是芯片产成后的落地应用、对百态百业的武装和对未来产业的推动,是个顶层设计。没有点明“芯片”、“深圳”、“杭州”这些字眼,是因为发改委作为一个正部级单位,不好直接点名的政治考量。相信后续会有中央一级的书面文件正式明确相关规划。

这是我们说的第一句话:发改委的报告——有电的,要造芯片。

二、ARM将在马来西亚设立芯片园区——有芯片的,在找电

无独有偶。同样还是昨天,媒体广泛报道了安谋控股(ARM英国母公司)与马来西亚联邦政府签署了一项协议,未来将在马来西亚设立芯片产业园区。

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目前的媒体报道还比较概括,没有更多细节披露。

从结构上,可以分析出以下几点:

  • 第一,马来西亚有机会改变以往在芯片相关产业中,只参与了封装、组装、测试等低价值环节,有望介入芯片的架构、制造等领域。
  • 第二,目前安谋控股只确定了在吉隆坡的安谋马来西亚办事处。考虑到马来西亚联邦制国家的特性,这则新闻真正落地需要时间。
  • 第三,ARM全球控股自从近年来与ARM中国“分家”后,一直态度暧昧。这次新闻基本确定了境外的ARM和中国的ARM分家已成事实,未来ARM中国将在中国地方政府的指导下,彻底国产化。

关于ARM控股为什么选择马来西亚,除了传统意义上的外商投资考虑的基本要素外,一个特殊的因素是耗电问题。

芯片制造行业非常耗电。ASML当前最新的超紫外线光刻机(EUV)每台的额定耗电量约为1百万瓦,理论上每小时耗电1000度(激光光源功率、冷却降温和多重反射的耗散是三大主要能耗因素)。台积电一家企业2024年消耗了台湾12.5%的电能。2019年台积电全球产业链的总耗电超过140亿度,约等于深圳市一年的居民用电量。全世界在中国意外的地区,没有几个可以负担起深圳市这样体量的电力消耗的。

这次ARM控股选择马来西亚,从能耗的角度分析,和我国钢铁行业在东南亚投资设厂的着眼点有重叠的地方:

看中了这里的电力资源——潜力大,清洁。

这是我们说的第二句话:ARM将在马来西亚设立芯片园区——有芯片的,在找电。后续新闻我们会持续关注。

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有电的,要造芯片;有芯片的,在找电。

当中国国家发改委和芯片行业的巨头企业从不同的起点朝向同一个终点发力的时候,未来一段时间的成长机会就非常清晰了。

芯片行业就是下一轮AI革命和“人工智能+”的“牛鼻子”。

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关于钢铁行业,报告中只有一句话:持续实施粗钢产量调控,推动钢铁产业减量重组。当下这个不确定性较强的大背景下,这两句话中最重要的是“重组”。重组确保国家意志在钢铁行业可以更好的贯彻。这个背景下,宝钢股份会有二级市场交易机会。

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投资标的:

  • 半导体行业的龙头企业:中芯国际688981、韦尔股份603501,等。
  • 钢铁行业的龙头企业:宝钢股份600019。

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企业内的AI变革一样是“均衡体内部资源再分配”问题 每周观察与思考Y2025W10-01

可能是长期以来的行为习惯被算法关注了,最近集中看到了两个大公司对接DeepSeek的新闻。一个是福建籍涂料企业三棵树,一个是钢铁行业巨无霸宝武集团。

两家公司主动对接DeepSeek都是正面报道,从文字上看,应该都有不同程度的“公关”意味。公关文章一般会多说说成绩、愿景、远见。但一对一对比之下,一样可以看出两家公司对于AI变革的理解差异。

先看三棵树。三棵树的新闻稿主题是“数字化与智能化转型”。

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文中列举了四个角度的变革,分别是:

  • 数据驱动的配方研发
  • 智能制造的崭新范式
  • 未来建筑装饰的智能化转型
  • 企业智慧生态的进一步重构

具体的情景,主要是配色方案的选型、涂料喷涂路径的优化等。从IT技术的角度,这些领域的优化创新,并不始于DeepSeek为代表的大模型。在成熟的数据库技术和传统变成算法的配合下,相关的技术在“前DeepSeek”时代早已投产。

三棵树集团赶在DeepSeek成为显学后的第一时间发布新闻稿,一方面可以看作地方企业积极表态,另一方面,也应承认这个理解事实上是与LLM大语言模型及相关推理计算的底层逻辑脱节的。

再看宝武集团。

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宝武提出了“2526工程”。通稿中,胡望明董事长对这轮“数字化、智能化”变革的理解,可以概括为:“ 不仅是技术升级,更是管理理念、组织模式和产业生态的重构。”应该说,这个理解比三棵树要全面、深刻得多。

进一步地,“2526工程”可以展开为“六个行动”:

  • 数据基石构建行动。
  • 钢铁大模型深化行动。
  • 智能体赋能变革行动。
  • AI创新示范行动。
  • 智慧监督效能提升行动。
  • AI原生素养培育行动。

六个行动分别从数据基石、大模型应用、构建智能体、鼓励创新落地、AI监督、AI人才培养的角度站看。通稿的信息有限,但六个角度展开后,一家企业该怎样应对AI变革的路径就基本清晰了。

我们曾反复强调,DeepSeek的意义,一是突破封锁,让AI落地摆脱了Nvidia的垄断限制;二是广泛链接,以开源的姿态对接百态百业。

这个前提下,DeepSeek的就是后信息时代的高速公路,是基础设施。基础设施不值钱,高速公路不值钱,高速公路沿线的土地才值钱,被基础设施赋能的房地产才值钱。茅台镇通了物流基础设施,物流公司发不了财,发财的是茅台酒。

长期来看,DeepSeek作为基础设施,本身“不值钱”,“值钱”的是被其赋能的传统产业链中的重要节点。

传统节点增值有两个前提:

第一,必须是传统产业链的原生的重要节点。

第二,必须做到主动嵌入新技术,要允许新技术像树根一样深深扎根于企业,与企业合而为一,融合共生。

这两个前提,缺一不可。两个都具备,企业就有可能在这轮变革中重新定位自身的行业地位,甚至变革整个行业。

这里不妨做个大胆的判断:这个进程中,长期以来被诟病为“低效”、“唯上”的国有企业,偏偏可能遇到了重大战略机遇。只有这种“唯上”的小环境,才有利于自上而下的顶层设计。而本就占据行业领先生态位的央企,一定会有佼佼者脱胎换骨,在全球范围内脱颖而出。从现有的公开信息来看,宝武集团对着轮变革的表述最全面、最深刻,行业地位领先,具备这个条件。

理想美好,现实痛苦。企业作为一个个相对稳定的“均衡体”,变革必然改变习惯、打破安稳,甚至动了局部的“奶酪”。这轮变革中,代表新技术的职能部门话语权会增大,原有的决策流程会改变,旧的信息流会重构;有的部门会更忙,有的部门会更闲,有的部门会忽然重要起来,有的部门会忽然可有可无。相应的,企业内部资源分配也会变化。变化会遇到阻力,阻力会产生反复,反复会影响进程。这是历史上每次变革不然会遇到的。蒸汽革命的“圈地运动”、“羊吃人”,电力革命的卓别林电影《摩登时代》,都是如此。

宏大叙事一粒沙,微观场景一座山。当河床抬高的时候,鲤鱼只有去“痛苦地”、主动脱离旧的水体,才能博浪击水,跃过龙门。

推荐投资标的:

  • 宝钢股份 600019
  • 商品期货中的煤炭板块(焦煤焦炭)

2025-02-28
2025-03-03

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