中国化学主营工程承包、设计、勘察等业务。2006年以来收入持续保持稳定增长。主营业务收入主要来自于工程承包业务，主业稳定。2010年中国化学合并口径下主营业务收入规模超过300亿元，在行业内不及中国中铁（4731亿元）、中国铁建（4702亿元）、中国建筑（3704亿元）、中国中冶（2068亿元）这些建筑施工巨无霸企业，明显高于行业平均水平（99.85亿元），在百亿元以上销售收入的9家建筑施工企业中排名第5。

盈利结构方面，中国化学主要的毛利来自于承包业务。设计勘察业务由于毛利水平较高，利润贡献度高于收入占比。由于海外的印尼电站等项目近期投入使用，其他业务也开始实现盈利。中国化学毛利规模在2009年有了明显的增长，这与其全年经营为当年12月上市全力冲刺有关。

近年来中国化学新签约合同金额持续增长，签约金额与收入的比值保持在1.5以上，在未来经营中具有较好的成长性，未来经营规模仍将持续扩大。签约合同中国内金额占比较大，2009年以来由于海外市场形势下滑，国内宏观投资加大，国内新签约金额占比继续增大，使中国化学的实际经营与国内投资规模变动的关联度有所强化。

中国化学签约合同80%来自于化工直接相关的项目，上图从另一个角度验证了中国化学主业较为明确、集中。

（未完）

目前市场普遍看好化工行业。化学工业受到各方面资源的限制，市场集中度普遍不高，具有一定的门槛但护城河不够深。与其关注化工行业的生产企业，不如向上游溯源，看看化学工程承包施工企业。目前在A股市场，此类企业有两家，分别为601117中国化学和002140东华科技。东华科技是中国化学间接持股的三级子公司，被中国化学实际控制。中国化学是我国化工项目承包类上市企业的唯一典型代表。

中国化学前身为国家重工业部在1953年成立的直属企业，现为国资委下属央企。目前中国化学在石化、化工等化工行业细分市场中市场占有率均超过50%，个别细分市场可达90%以上的市场占有率，具有较强的垄断地位。其主要竞争对手为中石油和中石化集团内部的工程施工企业。两个直接竞争对手均未上市，在集团内部被牢牢定位于系统内的配套部门，以服务于集团内部项目为第一要务，市场化程度不高。中国化学在化工项目承包领域的领先优势较为明确。

在实际经营中，中国化学的集团本部会根据客户级别、项目规模的不同由本部或二级子公司出面签约。本部签约后会将具体工作分包给下属企业，所以从报表来看，本部资产、收入在合并报表口径下占比不大（收入占比0.58%，资产占比41.6%，负债占比8.54%），财务数据不具有典型意义（如存货为0）。

中国化学的下属子公司在地理位置上遍布全国各地，主营业务领域也不尽相同，在地域上和行业上均不会产生直接竞争。如下表：

（未完）

什么是中期票据？

中期票据（Medium-term Notes，MTN），是一种广义的企业融资性票据，它是一种经监管当局一次注册批准后、在注册期限内可以多次发行的公募形式的债务证券。

中期票据长了什么样子？

中期票据的诞生

最早的中期票据可以追溯到1972 年，通用汽车承兑公司（General Motors Acceptance Corporation）首次发行了期限不超过5 年的债务工具，以优化其资产负债管理。由于其期限介于商业票据和公司债券之间，因而被形象地称作“中期票据”。

起初，中期票据市场的发展并不顺利，其主要原因在于当时采取的是证监会（SEC）审批制，这使得企业在发行期内想调整票面利率、债券期限等条款时，都要得到美国证监会的批准，这种低效率和高成本使得二级交易市场缺乏流动性。1982 年3 月美国证监会颁布了415 规则（Rule 415），允许中期票据的发行采用注册制度（shelf registration），在注册后两年的有效期内，可以根据市场变化分批发行，且每次发行时可灵活确定发行规模、发行利率等，且不再需要获得监管部门的核准。这种一次注册、分批发行的灵活操作，使得企业对于票据的发行时机和发行条款具有灵活的选择权。

中票最大的特色：“反向询价”

随后的中期票据的运行机制中还引入了反向询价（reverse inquiry）机制，即投资者可以根据自身的需求，主动与MTN 的发行者和承销商联系，要求对方提供某些特定期限、规模及利率的中期票据。与投资者在其他公司债券市场中被动地等待发行人的筹资需求相比，中期票据为投资者提供了“定制”投资工具的机会，这极大地便利了投资者；而众多的投资人参与中期票据的投资，可以增强市场的流动性，从而降低发行人的融资成本，促进了中期票据市场的发展。

中票在中国：发行规模很可观

2009年117家企业发行175只中期票据，共计6 950亿元，而同期企业债发行规模为4 252.33亿元，国内A股市场IPO规模为1831亿元，2009年中期票据融资规模超过同期企业债和A股IPO之和。

中票在中国：发行日趋灵活

平均募集资金：根据银行间市场交易商协会发布的数据，2009年平均每只中票的募集资金为59亿元，而2010年平均每只中票的募集资金为24亿元。

中票动了谁的奶酪？

2008年4月，中国人民银行发布《银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》，中国银行间市场交易商协会发布《银行间债券市场中期票据业务指引》等七项自律规则。4月15日，首批在交易商协会注册发行中期票据的7 家企业获得了交易商协会注册委员会的通过，7 家企业的首批注册额度共计1190 亿元人民币，首期发行392亿元，并在银行间债券市场发行。

尽管中期票据一经推出即受到市场和学界的普遍认可，但面世仅两个月，就被高层批示“先暂停”。2008年6月至2008年9月，中票市场一片空白。最为激烈的反对声来自发改委和证监会。为什么呢？因为公司债和企业债的发行采用了核准制，有权审批的单位分别是证监会和发改委。中票发行采取的是注册制，基本没有行政审批的门槛。中票市场的启动大大的分了证监会、发改委的权。有趣的是，被暂停三个月中票业务为什么重启了呢？因为有中国人民银行强力的推动——中票是央行的管片。

参考文献：

（张雪莹，李琳，2008）

（付彤杰，林黎，2011）

（杜娟，陈娜，游静，2009）

（尹志锋，耿丛，2010）

关于铺底流动资金

铺底流动资金是有中国特色的一个概念，是从计划经济向市场经济过渡时期的产物。在计划经济时期，当时的经济是以国有经济为主，投资资金和流动资金全部来自财政，只有补充性流动资金由银行贷款。改革开放起步后，财政部放权让利，收入减少了，补充不了国有企业的股本资金，许多由股本金解决的问题转由银行承担。在股本金不够的情况下，流动资金贷款的“供给制”出台了。当时有文件规定，只要企业产品能生产、且有销路，银行就应该提供流动资金。在“供给制”下，企业开工，银行就有责任贷款，至于会有什么风险，那就是另一回事了。企业全部流动资金甚至可以全额向银行贷款。

流动资金“供给制”产生的原因，是改革早期大家没有任何股本资金积累，而财政又比较薄弱。但这给银行造成很大的资金风险，产生大批坏账的可能。

随着改革开放的深入，在第一次利改税之前，国家计委颁发了计投资[1992]382号文件：《关于核定大中型基本建设项目总投资的通知》，该文件提出了铺底流动资金的概念。铺底流动资金是保证项目投产后，能正常生产经营所需要的最基本的周转资金数额，是项目总投资中流动资金的一部分。并规定铺底流动资金应占流动资金的30%。固定资产投资项目必须落实30%的铺底流动资金后，才能批准开工。

铺底流动资金的比例与当时银行对流动资金贷款的比例相一致。银行要求投资项目流动资金必须有30%的自有资金才能贷款，即只能向银行贷款70%的流动资金。

可以看出，提出铺底流动资金概念的目的，一是要求建设项目“打足投资，不留缺口”，避免有些项目不考虑最低限度的周转资金，而使投资形成的固定资产无法发挥作用；二是要求投资者必须要有一定的自有资金，以防范和减少银行流动资金贷款的风险。从历史来看，这是完全必要的措施。但是，随着项目资本金制度的推行，笔者认为：铺底流动资金的历史使命已经完成，无必要再继续存在下去。

国务院国发[1996]35号《关于固定资产投资项目试行资本金制度的通知》规定，在投资项目总投资中，除从银行或资金市场筹措的债务性资金外，还必须拥有一定比例的资本金。并对资本金的出资方式、出资比例、认缴进度等内容做了详细规定。该文件对建立投资风险约束机制，有效地控制投资规模，提高投资效益起到积极地推进作用。

流动资金是企业在建设期间筹集、准备投产时才投入使用。实际上铺底流动资金根本不能满足企业维持正常运转的要求，只是最低的首批投入。现在如果新上项目，必须要有资本金。对于新建项目，资本金只要达到规定的比例(最高35%，最低20%)，就可以向银行贷款。因此，铺底流动资金的概念完全可以取消。国际工程咨询公司的“可研指南”回避了有关铺底流动资金的论述，在项目总投资中包括全部流动资金。

因此，在建设项目评价中，没有必要再分析铺底流动资金的问题，而应重点分析融资方案中的资本金筹措和债务资金筹措方案。

摘自：郭镇宁：《建设项目评价中流动资金计算问题新探》，载《工程建设》，2006年，第1期

信托法中对委托人和受托人在主体资格上的限定是不对等的。对委托人的定义，根据信托法第十九条：“委托人应当是具有完全民事行为能力的自然人、法人或者依法成立的其他组织”；对受托人的定义，根据信托法第二十四条：“受托人应当是具有完全民事行为能力的自然人、法人”。很明显，在这里对于受托人主体范围的限定更为严格。“依法成立的其他组织”可以成为信托关系中的委托人，而不能成为信托关系中的受托人。信托关系中的受托人只能是“具有完全民事行为能力的自然人、法人”，不存在任何例外空间。

主体资格限定于自然人和法人，实质是强调完全的民事行为能力。商业银行下属的分支机构，由于不具备独立的法人资格（《商业银行法》第二十二条第二款），不能独自承担民事责任，不能成为信托关系中的受托人。当然，基于对商业银行混业经营的限制，商业银行不能开展信托业务，这又是另一个问题了。