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中期票据”分次发行”特性的三个作用


在我国,中期票据“额度一经注册,两年有效”,发行中期票据的企业可以在两年内分次发行中期票据。中期票据的这一特性有利于为企业降低财务成本,优化资产负债结构,降低资金市场的价格波动风险。

有效降低企业财务成本

债券市场上,发行金额是影响筹资成本的重要因素。一般公司债的发行是大规模的、一次性的,可以通过规模效应降低筹资成本。对于存在明确的、大规模的资金需求的企业来说,公司债可以迅速而且相对彻底地满足融资需求。

与之相对地,中期票据具有一般公司债不具有的差别定价(Price Discriminate)功能。对融资需求多样灵活的企业而言,差别定价功能可以降低财务成本。

举例,某公司在债券市场筹资,资金需求为10亿元。在市场资金面较紧张的时候,企业筹资需求Q越大,对应的利率r越大,二者往往呈正相关关系。如图,此时资金需求曲线r=D(Q)。

中期票据市场发展的国际经验

按照微观经济学的差别定价原理,某公司一次性发债完成10亿元融资,实际发行利率rN在理论上取决于10亿元中的最后一部分筹资额(可以理解为最后的100万元或500万元),此时发行计划中的全部筹资资金都要按最后一部分的边际成本来支付,全部融资成本可以表示为长方形ONSM,实际融资成本较高。

如果以中期票据为融资工具,某公司可以分期完成全部发行计划,单笔发行采取差别定价,支付相应利率。在理论上,分批发行过程中,整体融资成本可以表示为直角梯形OTSM。显然,OTSM<ONSM,即某公司可以利用分批发行的中期票据降低债券融资成本。

优化资产负债结构

显然,发债企业可以利用“分次发行”的特性,结合资产负债表中特定的资产负债结构,灵活设定单笔票据发行的期限、规模、价格,从而尽量做到资产负债的匹配。从美国中票市场的发展来看,中期票据的这一特性也确实决定了金融类企业是中期票据最大的发行群体。

在我国,中期票据受到中国人民银行《银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》及中国银行间市场交易商协会相关自律规则和指引的约束,发行主体被限制为具有法人资格的非金融企业。实际操作中,大量的中期票据发行者是大型企业集团的本部。这些企业选择中票同样可以优化自身的资产负债结构。

降低资金市场的价格波动风险

在资金市场利率走势不明朗,短期内宽幅波动时,一次性发行单笔大额公司债券会使企业的整体融资成本暴露在市场风险之下。如企业发行中期票据,则可以在发行期内多次发行,单笔债券取决于当期市场状况,熨平资金市场的利率波动,降低企业面临的价格波动风险。这一点与“基金定投”有些相似。

2012年1月31日

原文来自:风云居 | Less is more
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更正了WordPress媒体库中两处图片链接错误


晚上写了一篇中期票据的Memo,临睡顺手更正了Wordpress媒体库中两处图片链接错误,涉及旧时Post两篇:

不能用UTF-8的汉字做附件文件名了。

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再次向云南生产建设兵团第三水利团的知青们致敬!

原文来自:风云居 | Less is more
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中票笔记


什么是中期票据?

中期票据(Medium-term Notes,MTN),是一种广义的企业融资性票据,它是一种经监管当局一次注册批准后、在注册期限内可以多次发行的公募形式的债务证券。

中期票据长了什么样子?

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中期票据的诞生

最早的中期票据可以追溯到1972 年,通用汽车承兑公司(General Motors Acceptance Corporation)首次发行了期限不超过5 年的债务工具,以优化其资产负债管理。由于其期限介于商业票据和公司债券之间,因而被形象地称作“中期票据”。

起初,中期票据市场的发展并不顺利,其主要原因在于当时采取的是证监会(SEC)审批制,这使得企业在发行期内想调整票面利率、债券期限等条款时,都要得到美国证监会的批准,这种低效率和高成本使得二级交易市场缺乏流动性。1982 年3 月美国证监会颁布了415 规则(Rule 415),允许中期票据的发行采用注册制度(shelf registration),在注册后两年的有效期内,可以根据市场变化分批发行,且每次发行时可灵活确定发行规模、发行利率等,且不再需要获得监管部门的核准。这种一次注册、分批发行的灵活操作,使得企业对于票据的发行时机和发行条款具有灵活的选择权。

中票最大的特色:“反向询价”

随后的中期票据的运行机制中还引入了反向询价(reverse inquiry)机制,即投资者可以根据自身的需求,主动与MTN 的发行者和承销商联系,要求对方提供某些特定期限、规模及利率的中期票据。与投资者在其他公司债券市场中被动地等待发行人的筹资需求相比,中期票据为投资者提供了“定制”投资工具的机会,这极大地便利了投资者;而众多的投资人参与中期票据的投资,可以增强市场的流动性,从而降低发行人的融资成本,促进了中期票据市场的发展。

中票在中国:发行规模很可观

2009年117家企业发行175只中期票据,共计6 950亿元,而同期企业债发行规模为4 252.33亿元,国内A股市场IPO规模为1831亿元,2009年中期票据融资规模超过同期企业债和A股IPO之和。

中票在中国:发行日趋灵活

平均募集资金:根据银行间市场交易商协会发布的数据,2009年平均每只中票的募集资金为59亿元,而2010年平均每只中票的募集资金为24亿元。

中票动了谁的奶酪?

2008年4月,中国人民银行发布《银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》,中国银行间市场交易商协会发布《银行间债券市场中期票据业务指引》等七项自律规则。4月15日,首批在交易商协会注册发行中期票据的7 家企业获得了交易商协会注册委员会的通过,7 家企业的首批注册额度共计1190 亿元人民币,首期发行392亿元,并在银行间债券市场发行。

尽管中期票据一经推出即受到市场和学界的普遍认可,但面世仅两个月,就被高层批示“先暂停”。2008年6月至2008年9月,中票市场一片空白。最为激烈的反对声来自发改委和证监会。为什么呢?因为公司债和企业债的发行采用了核准制,有权审批的单位分别是证监会和发改委。中票发行采取的是注册制,基本没有行政审批的门槛。中票市场的启动大大的分了证监会、发改委的权。有趣的是,被暂停三个月中票业务为什么重启了呢?因为有中国人民银行强力的推动——中票是央行的管片。

参考文献:

(张雪莹,李琳,2008)

(付彤杰,林黎,2011)

(杜娟,陈娜,游静,2009)

(尹志锋,耿丛,2010)

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